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　　裕同科技(002831) 主要观点： 公司发布2024年年报和2025年一季报 公司发布2024年年报，2024年实现营业收入171.57亿元，同比增长12.71%；实现归母净利润14.09亿元，同比下降2.05%。单季度来看，2024年第四季度实现营业收入48.98亿元，同比增长10.92%；实现归母净利润2.95亿元，同比下降34.93%。2025年第一季度实现营业收入36.99亿元，同比增长6.42%；实现归母净利润2.41亿元，同比增长10.26%。 24年环保纸塑产品收入高增长，分产品毛利率承压 分产品来看，2024年，公司纸制精品包装/包装配套产品/环保纸塑产品/其他产品收入分别为124.18/25.00/12.71/6.18亿元，分别同比变化+12.52%/-4.38%/+19.45%/+239.27%；毛利率分别为25.82%/23.57%/20.98%/11.29%，分别同比-0.91/-1.13/-1.17/-14.37pct。公司是全球最大的精品纸包装生产商之一，产品在全球消费电子与智能硬件行业处于领先地位，在中国高端白酒行业及烟草行业中也具备较强的市场地位。同时，公司在以植物纤维为原料的国内环保包装领域占据领先地位。2024年，公司环保包装业务在大客户引入方面取得积极进展，海外工厂新建及扩产步伐加快，市场份额稳步提升。公司创新研发的植物纤维非包装产品——可降解猫砂，首批订单已发运至欧美市场，进一步丰富了公司产品矩阵，增强了公司竞争力。 24年毛利率和净利率下滑，25Q1盈利能力有所提升 2024年公司毛利率为24.80%，同比-1.43pct；销售/管理/研发/财务费用率为2.94%/6.35%/4.34%/-0.19%，同比+0.20/-0.02/-0.24/-0.37pct；归母净利率为8.21%，同比-1.24pct。2024年第四季度公司毛利率为23.82%，同比-4.33pct；销售/管理/研发/财务费用率为2.99%/6.55%/4.2%/-0.38%，同比+0.01/-0.18/-0.11/-2.03pct；归母净利率为6.01%，同比-4.24pct。2025年第一季度公司毛利率为22.13%，同比+0.04pct；销售/管理/研发/财务费用率为2.8%/7.12%/4.91%/-0.22%，同比+0.10/+0.24/+0.30/+0.08pct；归母净利率为6.52%，同比+0.23pct。 注重股东回报，全球化产能布局 公司2024年度分红(含中期分红)及回购共9.5亿元，占当期归母净利润的比例为67.5%。2018年至今已实施回购约7.2亿元，2025年，拟实施新一轮股份回购，回购金额约1-2亿元。公司拥有100余家分子公司，目前已在全球10个国家、40座城市设有40多个生产基地及4大服务中心，能够贴近全球客户，提供专业、高效的服务。2024年，公司进一步完善海外布局，聚焦价值客户，纵向深耕存量，横向拓展增量，积极拓展海外市场。公司墨西哥新工厂如期实现投产，有效支撑重型包装市场开拓；菲律宾新工厂如期实现投产，有力地支撑起皮盒包装新品类业务；海外工厂软硬件设施的智能化升级改造，提升了公司的核心制造能力，助力服务客户水平提升。 投资建议 公司作为国内领先的包装一体化公司，立足于消费电子领域，进而多元化业务齐步发展，随着公司优质下游客户的拓展，新订单有望带来新增长。我们预计公司2025-2027年营收分别为188.05/204.90/220.94亿元(25-26年前值为191.16/209.98亿元，分别同比增长9.6%/9.0%/7.8%；归母净利润分别为16.86/18.86/20.63亿元（25-26年前值为18.24/20.36亿元），分别同比增长19.7%/11.9%/9.4%。截至2025年4月29日，对应EPS分别为1.81/2.03/2.22元，对应PE分别为12/10/9倍。维持“买入”评级。 风险提示 宏观环境的风险，市场竞争风险，原材料价格波动风险，核心人才流失风险，汇率波动风险。

　　裕同科技(002831) 核心观点 事件：公司发布2024年年报，24年公司实现营业收入171.6亿元，同比+12.7%；扣非归母净利润15.1亿元，同比+1.3%。其中24Q4实现营业收入49.0亿元，同比+10.9%；扣非归母净利润2.5亿元，同比+1.4%,扣费前利润主要受武汉艾特处置费用/股份支付费用等因素影响；25Q1实现营业收入37.0亿元，同比+6.4%；归母净利润2.4亿元，同比+10.3% 多元化业务稳步推进。24年公司纸质包装产品/包装配套产品/环保纸塑产品分别实现营收124.2/25.0/12.7亿元，同比分别+12.5%/-4.4%/+19.5%。3C包装方面，2024年消费电子下游需求复苏，公司在巩固已有龙头地位的基础上持续提高全球范围内客户覆盖度，3C包装业务稳健增长；烟酒包装业务亦稳步开拓。环保包装业务依靠材料创新与绿色理念推广扩大市场份额；包装配套产品以智能化、集成化创新满足客户多元需求。公司聚焦高价值市场及客户，在环保包装、玩具包装及重型包装等业务取得新进展，大客户业务基本盘稳固，国内外市场份持续步扩大。 持续打造智造护城河，海外布局成效显著。24年公司国内/海外营收分别为120.6/51.0亿元，同比+4.9%/+36.8%，公司已在全球10个国家、40座城市设有40多个生产基地及4大服务中心，墨西哥新工厂与菲律宾新工厂于年内顺利投产，分别支撑重型包装与皮盒包装新品类业务拓展，俄罗斯市场实现批量交付；公司加快布局智能化生产基地，全年7个基地新导入智能物流系统，国内智能工厂覆盖度提升，海外首家智能工厂落地越南，全球15个基地完成智能物流系统导入，提高物料流转效率和准确性33个基地导入SAP系统，与海康机器人合作打造智能物流系统，实现全流程无人化作业。 毛利率平稳，盈利能力保持稳健。24年公司毛利率24.8%，同比-1.4pct，主要因人力成本短期增长/工厂计提一次性费用/部分工厂处于产能爬坡期；管理费用率为6.4%，同比持平，销售费用率为2.9%，同比+0.2pct。24年公司净利率8.5%，同比-1.3pct；25Q1净利率6.2%，同比-0.3pct。 投资建议：公司3C业务稳健成长，多元化布局持续构建收入增量，智能工厂持续赋能下盈利能力有望进一步提高。预计公司2025/2026/2027年EPS分别为1.84/2.08/2.19元，4月28日收盘价21.21元对应PE为12X/10X/10X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险，市场竞争加剧的风险，下游市场需求不及预期的风险。

　　裕同科技(002831) 主要观点： 3C类消费电子以旧换新活动持续推进，ICT包装业务有望受益 政府工作报告提出，大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求；安排超长期特别国债3000亿元支持消费品以旧换新。近期，部分地区开始将智能手机、数码相机等消费电子产品纳入补贴范畴，如江西省、四川省对个人消费者购买手机、平板电脑、智能手表（手环）3类数码产品（单件销售价格不超过6000元）给予补贴，补贴比例为减去生产、流通环节及移动运营商所有优惠后最终销售价格的15%，每位消费者每类产品可补贴1件，每件补贴不超过500元。根据商务部数据，截至3月5日，已有超3400万名消费者申请4200万件手机等数码产品的购新补贴。我们认为，此前内需承压下消费者换机需求延后，而3C以旧换新国补活动有望激发消费者换机需求，推动3C产品销售增长，公司作为3C上游核心包装供应商有望受益。 智能产品迭代升级，新产品带来新需求 得益于苹果等产业巨头的推动，传统消费电子设备，如智能手机和个人电脑，有望通过集成边缘端AI算力芯片实现显著的功能升级。这些设备将配备智能助理、先进的AI图像处理能力以及更加个性化的智能推荐系统，从而在社交互动、在线购物、摄影等应用中为用户提供更丰富的体验，消费电子行业有望迎来新一轮换机潮。根据Gartner预测数据，AI驱动的PC和智能手机的全球出货量在2024年有望达到2.95亿台，相比2023年的2900万台增长超过十倍；到2025年，AI PC和AI手机的市场占有率预计将分别上升至43%和32%。我们认为，AI智能产品迭代升级趋势下，新产品带来新消费需求，有望推动公司ICT包装业务景气度上行。 国际化战略稳步推进，高分红比例回馈股东 公司目前已在全球10个国家、40多座城市设有50多个生产基地及5大服务中心。2024年7月22日，公司海外菲律宾工厂已开业运营，而墨西哥工厂是公司美洲市场的首个生产基地，也是公司海外生产基地布局最远的一次战略扩展，我们认为随着国际化战略稳步推进以及智能化生产水平进一步提高，公司盈利能力有望进一步提高。上市以来，公司已实施现金分红28.5亿元，同时已实施回购6.5亿元。2024年裕同科技实施新一轮回购，计划回购1-2亿元，截至2024年9月30日，已回购约2910.7万元。并且计划2023-2025年度公司每年现金分红不少于当年归母净利润的60%。 投资建议 公司作为国内领先的包装一体化公司，立足于消费电子领域，进而多元化业务齐步发展，随着公司优质下游客户的拓展，新订单有望带来新增长。我们预计公司2024-2026年营收分别为171.97/191.16/209.98亿元，分别同比增长13.0%/11.2%/9.8%；归母净利润分别为16.29/18.24/20.36亿元，分别同比增长13.3%/12.0%/11.7%。截至2025年3月7日，对应EPS分别为1.75/1.96/2.19元，对应PE分别为14.79/13.21/11.83倍。维持“买入”评级。 风险提示 宏观环境的风险，市场竞争风险，原材料价格波动风险，核心人才流失风险，汇率波动风险。

　　裕同科技(002831) 多地推动3C类消费电子以旧换新 近期多地扩大以旧换新范围，将3C纳入补贴范围。譬如近期江苏发布遴选2025年全省家电（含3C商品）以旧换新参与经营主体的通知。湖北公告以旧换新活动商户报名指引，3C电子产品以旧换新正在火热征集。郑州征集储备参与2025年家电、3C电子产品以旧换新活动主体。贵州11月底提出，将国产手机、平板电脑等纳入以旧换新支持范围。 目前来看3C电子产品是不少地方扩围补贴的方向。此前，广东、安徽、四川等地已推出了涉及更多品类的以旧换新政策，将补贴延伸至手机、智能穿戴等产品。近期，重庆、成都、杭州等地继续更新以旧换新政策，扩大品类的同时，也发放电子产品相关消费券。 公司是全球最大精品纸包装生产商，产品在全球消费电子与智能硬件行业处于领先地位 本轮以旧换新纳入3C产品，我们预计对于3C产品销售增长具有积极带动意义，进而对上游包装订单起到较好提振作用。公司在全球消费电子与智能硬件领域优势明确：一流客户资源、全球化生产布局、一体化产品线、先进的智能工厂以及环保包装全产业链的布局，是公司的硬实力。同时叠加公司持续扩大的品牌影响力，助力公司跑赢行业大势，多年营收增速远超行业平均水平，我们预计或将较好受益本轮补贴对包装的需求增长。 持续推进全球化布局 公司始终将全球市场视为重要机遇，积极推进全球化业务布局，在2010年率先在越南布局了海外工厂。截至2024年6月30日，公司已在全球10个国家、40多座城市设有50多个生产基地及5大服务中心。全球化的制造优势以及全球化的交付布局，能显著缩短产品的生产和运输时间，帮助公司快速响应全球市场需求，确保对客户的稳定服务，并为公司的持续稳健发展奠定坚实的基础。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司是行业领先、国际知名的品质包装方案商，专注于提供创新的一站式包装解决方案以及可持续智造服务。我们预计公司24-26年EPS分别为1.75/2.03/2.33元/股，PE分别为16/13/12x，维持“买入”评级。 风险提示：消费电子需求不及预期风险，多元化业务拓展不及预期，原材料价格波动风险，汇率波动风险等

　　裕同科技：手机以旧换新陆续铺开，AI应用迭代加速，核心包装企业有望受益

　　裕同科技(002831) 事件：近期江苏、贵州、成都、江西陆续推出针对3C产品的以旧换新补贴，其中江苏针对手机、平板电脑、智能手表、无线元及以下国产手机、平板电脑补贴20%，成都针对手机、平板等数码及智能穿戴产品补贴15%（手机补贴10%），江西针对手机、平板电脑补贴15%。随3C补贴陆续向全国铺开，25年国内3C行业增速预期乐观。 点评： 3C包装龙头，新品周期+以旧换新拉动回暖。我们预计公司3C收入占比超60%，据我们测算，伴随以旧换新全国覆盖面增加、假设25年国内3C收入增长提速、公司整体收入增速可达10%以上。公司对A客户的供应份额长期保持在较高水平，对小米、华为、oppo&vivo主供高端机型。此外，我们预计烟酒包装24年在低基数下实现稳健增长、环保包装增长靓丽。AI应用加速迭代，25H2若苹果新品出现较大迭代、销量有望进一步突破。裕同作为3C核心上游核心包装供应商有望受益。 主产能出海前瞻，国际化交付能力卓越，智能化加速推进。公司已在越南、印度、印尼、泰国、马来西亚等海外地区建立7个生产基地，菲律宾工厂（皮盒包装）已于7月开业，墨西哥工厂（重型包装）已于9月开业。此外，公司加速推动海内外工厂智能化升级改造，截至24Q3末许昌、苏州、湖南、成都、九江智能工厂全面投运，越南、龙岗智能仓储建设完成、推进二期建设，贵州、江苏、东莞、深圳、昆山工厂建设中，泸州、重庆、烟台、海口工厂处于规划和筹备阶段，长期竞争优势放大。 盈利预测：我们预计2024-2026年归母净利润分别为16.5/18.9/21.1亿元，对应PE分别为14.1X/12.3X/11.0X。 风险因素：市场需求复苏不及预期、竞争加剧、原材料价格超预期上涨

　　裕同科技：手机以旧换新陆续铺开，AI应用迭代加速，核心包装企业有望受益

　　裕同科技(002831) 事件： 近期江苏、贵州、成都、江西陆续推出针对 3C 产品的以旧换新补贴，其中江苏针对手机、平板电脑、智能手表、无线 元及以下国产手机、平板电脑补贴 20%，成都针对手机、平板等数码及智能穿戴产品补贴 15%（手机补贴 10%），江西针对手机、平板电脑补贴 15%。随 3C 补贴陆续向全国铺开， 25 年国内 3C 行业增速预期乐观。 点评： 3C 包装龙头，新品周期+以旧换新拉动回暖。 我们预计公司 3C 收入占比超 60%， 据我们测算，伴随以旧换新全国覆盖面增加、假设 25 年国内 3C 收入增长提速、公司整体收入增速可达 10%以上。公司对 A 客户的供应份额长期保持在较高水平，对小米、华为、 oppo&vivo 主供高端机型。此外， 我们预计烟酒包装 24 年在低基数下实现稳健增长、 环保包装增长靓丽。 AI 应用加速迭代， 25H2 若苹果新品出现较大迭代、销量有望进一步突破。裕同作为 3C 核心上游核心包装供应商有望受益。 主产能出海前瞻，国际化交付能力卓越，智能化加速推进。 公司已在越南、印度、印尼、泰国、马来西亚等海外地区建立 7 个生产基地，菲律宾工厂（皮盒包装）已于 7 月开业，墨西哥工厂（重型包装）已于 9 月开业。此外，公司加速推动海内外工厂智能化升级改造，截至 24Q3 末许昌、苏州、湖南、成都、九江智能工厂全面投运，越南、龙岗智能仓储建设完成、推进二期建设，贵州、江苏、东莞、深圳、昆山工厂建设中，泸州、重庆、烟台、海口工厂处于规划和筹备阶段，长期竞争优势放大。 盈利预测： 我们预计 2024-2026 年归母净利润分别为 16.5/18.9/21.1 亿元，对应 PE 分别为 14.6X/12.7X/11.4X。 风险因素： 市场需求复苏不及预期、竞争加剧、原材料价格超预期上涨